收集:中国股票市场经济分析网
5年期AAA中票投资价值凸显
7月以来，中建IPO、1年央票重启、定向央票重启传闻、宏观数据持续向好等多重利空因素令债市整体陷入资金面与基本面双重压制下的深幅调整，而一级市场加速扩容则更令中票承压严重。1年央票重启后，作为最具市场化的定价标杆，1年央票利率的合理定位存在较大不确定性，并由此引发了其余券种收益率曲线的重估分歧，国债、政策性金融债等无风险利率品种受影响最直接，由于信用品种定价以前者为基础，因此在其尚未企稳之前，信用品种方向亦难觅。
无风险利率品种初显企稳迹象
值得注意的是，央行周二公开市场操作公告显示，正回购与央票发行利率虽然继续上升，但升幅分别较前次放缓1BP与5.33BP，升势有所减弱。从中债收益率曲线变化趋势看，央票、国债及政策性金融债二级市场收益率亦趋于稳定，部分期限出现大幅回落，其中2年期央票骤降14.36BP，无风险利率品种初显企稳迹象有利于中票的平稳运行。
中票一级市场扩容暂缓
在经历了6月底7月初的加速扩容后，近两周中票发行明显放缓，上周发行143亿，较前上周缩减逾50％。中票新债发行暂缓，一方面反映了机构配置需求明显减弱，市场谨慎情绪持续升温，市场承接能力已经十分有限；另一方面亦可视为中建IPO期间的一种维稳需要。
5年期AAA中票相对价值更高
从上周一级市场发行与二级市场成交看，机构对于3年期品种的配置需求明显弱于5年期。上周末发行的3年期AAA级09南电MTN1票面利率为2.79％，较7月初发行的09京国资MTN2高17BP，上市首日收盘溢价为0，近期成交在3.20％，较上周末上行近40BP。5年期AAA级南电MTN2发行在3.60％，发行利率持平于6月末同属电力行业的AAA级09电网MTN2，上市首日收盘溢价为0，近几日成交在3.38％附近，收益率下行近30BP。
从中票与政策性金融债的利差水平看：当前5年期AA-AAA级中票与金融债的利差较历史中值低4.7％至7.5％，3年期AA-AAA中票与金融债利差较历史中值低11.6％-44.9％，5年期各品种具有更高的安全边际；从AAA品种相邻期限利差看，当前5-3利差是7-5利差的1.60倍，而历史均值为1.45倍；当前5-3利差是3-1利差的0.62倍，而历史均值为0.46倍。因此与历史平均水平相比，当前AAA中票5-3段较为陡峭，5年期比3年期具有更好的相对价值。
从利差保护空间看：当前5年期政策性金融债较为陡峭，5-3利差是7-5利差的1.83倍。而历史均值为1.57倍，3-1利差是5-3利差的1.28倍，而历史均值为2.27倍。与历史均值水平相比，5-3段较7-5段与3-1段都更为陡峭，未来5年期收益率升幅(降幅)小于(大于)3年期的可能性较大，这意味着5年期中票具有更大的利差保护空间。
从当前中票收益率相对于相同期限贷款利率的水平看：目前5年期AAA中票占相同期限贷款利率的71％，而3年期中票占可比贷款比例的61％，前者较后者高10个百分点。从历史均值情况看，5年期AAA平均占比为45％，3年期占比为41.8％,，前者仅比后者高3.2个百分点。因此，5年期AAA中票定价偏高，具有更高的安全边际。